中期选举这只靴子落地，中美股市听的是两种声音

01先把结论摆出来

这篇文章不绕弯子。五条判断，后面每一条都有数据和推导，但先把话说在前头，省得看完还得自己总结。

• 01美股的中期选举规律是真的，但今年要打折

  1950年以来中期选举后12个月没有一次是负的，平均涨15%左右，这个样本很硬。但是今年跟过去绝大多数中期选举年有个根本区别——美联储在加息，不是降息。1978、2002、2018这三次"选后表现不佳"的例外，共同点都是利率在往上走。今年9月刚加了一次，12月大概率还要加。

• 02A股受到的影响，比绝大多数人想的小得多

  浦银国际把1978年以来历次中期选举前后的窗口拉了个均值，人民币在选举前后各窗口的波动全部在正负0.1%以内，等于没动。上证综指选后6个月平均涨21.5%，是那张表里最强的资产，但这是八次左右样本的均值，A股1990年才有，别当铁律。

• 03"分裂政府等于对华缓和"是今年最容易犯的错

  中信证券那句话说得准：对华政策的引擎在行政权，国会制衡不构成缓和的理由，反而可能因为两党竞速而强化精准对抗。分裂政府在对内是刹车，在对外可能是油门。

• 04真正被低估的是"选举中"这两个月

  大家以为11月3日投完票就结束了，实际要到2027年1月3日新国会宣誓就职才算落定。中间有四道坎：初步结果、认证争议、跛脚鸭会期、新国会就职。风险密度最高的不是投票日，是这两个月。

• 052026年不是2018年

  特朗普访过华，中美定了"建设性战略稳定关系"，成立了贸易和投资理事会，在对等降税框架下推动扩大双向贸易，美国最高法院还裁定关税政策违法。所以"中期选举到关税升级到A股承压"这条2018年的老剧本，今年大概率不会照演。

02现实：这次到底在选什么，现在是什么局面

席位这笔账，算清楚了才知道赌的是什么

众议院435个席位全部改选，多数门槛218席。现在共和党218、民主党214、独立1、空缺2席（佛罗里达第20选区、得州第23选区）。共和党的218席刚好等于门槛，也就是说只要净丢1席就失去多数。这个数学相当残酷，没有任何缓冲。

参议院100席里改选35席（33个常规改选加2个特别选举）。现在共和党53、民主党45、独立2席（两人都参加民主党党团），按党团算53比47，多数门槛51。民主党要拿到51席，得净增4席。如果只净增3席变成50比50，副总统投决定票，共和党还是守住。所以民主党要的是净增4席，不是3席，这一席之差决定了整个推演的方向。

另外还有36个州长和46个州议会要改选，这些对2028年的总统大选格局有铺垫作用，但对今年四季度的资产价格影响有限。

民调已经拉开，而且还在扩大

Ballotpedia统计16家机构近30天的众议院通用选票均值，民主党50%对共和党42%，领先8个百分点，中位数是9个点。16家里15家显示民主党领先，唯一打平的是Harvard-Harris的50比50。更关键的是趋势，9月中旬以来民主党的领先幅度一直在扩大。

路透和益普索10月27日的调查更狠。特朗普支持率32%，在历史低位附近，比上周的低点回升了1个点。党派意向47%对36%，民主党领先11个点，比上周收窄1个点。把摇摆选民纳入后是50比41。73%的选民认为生活成本在恶化。经济议题上，37%认为民主党的政策更优，33%看好共和党。46%的民主党选民说自己"热情很高"，共和党这边只有30%。

这个"热情差"比民调数字本身更重要。热情决定的是投票率，而中期选举的胜负历来由投票率决定，不是由支持率决定。克鲁兹10月30日在自己播客里承认，民主党的提前投票 turnout 远超共和党。

预测市场已经在报数了

Kalshi和Polymarket给"民主党同时拿下两院"的定价已经到了六成以上。VoteHub给民主党赢众议院88%、赢参议院60%，众议院中位数232席。DDHQ给80%和60%，众议院中位数238席。

RCP 10月26日的席位预期：众议院227比187，21席摇摆；参议院52比48。

五大摇摆州里，北卡民主党领先10.6个点，俄亥俄、得州、缅因、阿拉斯加都只有1到3个点。得州那边的情况值得单说——克鲁兹警告共和党最多可能丢8个参议院席位，可能只剩45席，还说"可能输掉得州每一场全州选举"。这话从一个在任共和党参议员嘴里说出来，分量跟民调机构算出来的不一样。

但是市场现在的麻烦，根本不在选举

10月30日那天，美股来了个"AI清算日"。道指跌572.25点报51770.31，跌1.09%；标普500跌140.32点报7580.07，跌1.82%；纳指跌747.73点报25437.00，跌2.86%，是6月5日以来最大单日百分比跌幅。纳指从10月6日的历史收盘高点回落了7.8%，10月单月累跌5.3%，是2025年3月以来最差的单月。纳指和标普都是连续第三周下跌。

个股更难看。英特尔一天跌28.58%。英伟达跌4.2%，AMD跌10.9%，费城半导体指数跌7.2%，单月跌超15%。戴尔跌10.8%，惠普跌9.6%。标普500的科技板块创2025年3月以来最大月度跌幅，通信服务板块创2022年4月以来最大月度跌幅。

但是财报本身并不差。标普500成分股里已经披露的299家，82%超出预期，分析师预计三季度盈利同比增速31.6%。财报好，股价照跌，这说明市场定价的不是当期业绩，是AI资本开支到底哪一年能变成真金白银。

能源股反而是逆势的。埃克森美孚涨2.2%，雪佛龙涨2.8%，背后是美伊冲突和俄乌战争把能源供应掐住了。这个细节值得记一下，因为它说明现在的美股不是"系统性下跌"，是"AI这条线在单独挨揍"。

今年有三个独有变量，不能套老剧本

03历史：80年的样本说了什么，哪里要打折

先把各家的数字摆一起，口径必须分清

关于中期选举后的美股表现，各机构都算过，但数字不一样。这不是谁算错了，是样本区间和起止点不一样。混着用会得出错误结论，挑最高的那个当依据更危险。

看这张表要注意三件事。第一，13.6%、14.4%、15%、21.5%不是一回事，样本起点、终点、统计对象都不同。第二，"选后12个月"和"选后3个月"是完全不同的时间尺度，混着说会误导。第三，这些统计都是均值或胜率，掩盖了单次波动幅度——2022年那次选前最大回撤到过25.4%，1990年是19.9%，2002年是33.8%。均值好看，过程难看。

这些数字不是玄学，机制很清楚

四年总统周期里，第二年是中期选举年，通常是市场表现最弱的一年。CFRA的数据，总统周期第二年二季度平均跌1.9%，三季度平均跌0.9%，是十六个季度里最差的两个季度，随后是最好三个季度。这个"U型底"不是巧合。

原因在于不确定性。中期选举年，白宫的政策能不能推下去、国会归谁、财政往哪走，全都是问号。市场给这些问号打折，等答案出来再修复。这个过程就是"不确定性积聚、折价、释放、修复"的完整循环。

还有一层更硬的东西：二战后执政党在中期选举中丢至少一院是大概率事件。瑞银统计1950年以来19次中期选举，有8次总统所属党丢了一院或两院，平均丢众议院25席、参议院3席。所以"分裂政府"本来就是默认结果，市场提前就在按这个定价。这也解释了为什么选举结果本身往往不构成大的方向性冲击——因为它早就被算进去了。

但是今年有四个折扣要打

第一个折扣，也是最重的：利率方向反了。

瑞银明确指出，1950年以来只有三次选后表现是负的：1978年、2002年、2018年。1978年是通胀和利率在往上冲，2018年是加息叠加贸易战。这两个的共同点都是钱在变贵。

今年9月刚加息，12月大概率还要加。这是2026年和过去绝大多数中期选举年最根本的区别。历史上那些"选后必涨"的样本，多数发生在降息周期或者利率见底的阶段。把降息周期里得出的规律，套到加息周期上，这是今年最容易犯的分析错误。

第二个折扣，AI这条线跟选举没关系，但可能被选举踩一脚。

彭博的调查说得很清楚：如果民主党压倒性胜利，作为AI热关键支柱的数据中心建设可能受阻，科技股乃至大盘面临调整。也就是说，"民主党大胜"这件事在AI这个当前最核心的定价变量上，可能是负面的。这跟历史上"分裂政府利好股市"的结论正好相反。

第三个折扣，美债这个底层问题谁也解决不了。

美国联邦债务已经突破40万亿。2026财年赤字约1.99万亿，是五年来最高，占GDP约6%。年付息规模约1.1万亿，2026财年前10个月利息支出已经超过联邦医保支出，成了第二大刚性支出。30年期美债收益率升到近20年高点。惠誉测算，到2027年年中可能触及41.1万亿的法定上限。

Pimco的判断是，无论谁赢，支出都会继续增加。Allspring的George Bory说得更直接：美国政府支出结构已经相当固化，就算国会换主人，也未必能显著减少融资需求。所以别指望中期选举能解决美债问题，它顶多改变斜率，改变不了方向。

第四个折扣，今年的"低波动年"红利已经吃得差不多了。

截至8月底，标普500今年只有4个交易日出现2%以上的单日涨跌。贝莱德的统计是，中期选举年如果全年2%以上单日波动少于10次，那一年标普平均全年回报约19.4%。今年到10月10日已经涨了约14%，10月下旬又被AI那条线砸了一波。这个规律已经兑现了大半，剩下两个月的空间不像年初那么宽。

04对美股：三个阶段分开看，别混着说

选举对股市的影响不是一条线，是三条线。选前是"不确定性折价"，选中是"波动率下行但尾部风险集中"，选后是"按情景分岔"。三个阶段的主导变量完全不同，混着说必然出错。

阶段一 · 选举前（现在到11月3日）

这个阶段其实已经走完了大半。从8月1日到选举日的历史表现，嘉信算的是平均只涨1.7%，高盛算的中位数接近零。也就是说，选举前这段时间在历史上本来就不是赚钱的窗口。

今年的实际情况是，标普从年初到10月10日涨了14%，10月下旬被AI那条线砸了一波。所以现在的位置，是"年内涨幅还在，但最后三周被抽走了7.8%"（纳指口径）。

阶段二 · 选举中（11月3日到2027年1月3日）

这是最被低估的一段。大多数人以为11月3日投完票就结束了，实际不是。

11月3日美东时间早上6到7点，北京时间晚上7到8点，各州陆续开始投票。如果选情不是特别胶着，最早4日上午能出初步结果。但是多数州要到11月中下旬才完成认证，个别州拖到12月，有争议的州可能直接进法院。2027年1月3日新国会宣誓就职，才算真正尘埃落定。

• 11月3日 至 11月4日 第一道坎：初步结果

  如果跟民调一致（民主党赢众议院），市场反应会很平淡，因为已经定价了。如果不一致，波动会很大。沃尔夫研究那句话值得记住：如果共和党最终保住众议院，所需要出现的民调误差幅度将是现代美国历史上前所未有的，远远超过2020年那个以民调严重失准出名的周期。

• 11月中下旬 至 12月 第二道坎：认证与诉讼

  多数州在11月中下旬完成认证，个别拖到12月。今年有个背景——最高法院4月27日撤销了下级法院的裁决，得州新的国会选区地图获准用于本次选举。这意味着选区划分的争议提前处理掉了，但其他争议不会少，尤其是差距在1到3个点的俄亥俄、缅因、阿拉斯加这几个州。

• 选后至2027年1月3日 第三道坎：跛脚鸭会期与债务上限

  这是今年最有看点的一段。共和党议员正在考虑一个计划：利用本届国会任期结束前的最后几周迅速提高债务上限。目的是让民主党即使在国会拿到多数，也失去一个对特朗普政府施压的有力筹码。如果这件事在跛脚鸭会期做成，就等于提前拆掉了一颗2027年的雷，对美债是利好。

• 12月11日 第四道坎：政府拨款期限

  这是2027财年政府拨款协议的最后期限，如果两党谈不成，政府部分机构可能停摆。这个时间点比选举日晚一个多月，正好在"大家都以为事情结束了"的时候。

阶段三 · 选举后（2027年1月3日之后）

历史数据在这个阶段最硬。摩根资产管理1950年以来的样本，选后12个月全部为正，平均约15%。贝莱德的126个交易日平均14.1%，非中期选举年同期只有5.7%。德银的23个周期里21次在"选前1个月到选后2个月"上涨。

但是必须分情景看，因为不同结果对应的政策路径完全不一样。

05对A股：传导链比结论重要得多

先说最硬的一组数据

浦银国际把1978年以来历次中期选举前后的大类资产表现拉了个均值表。这张表值得逐行看，因为它把"影响有多大"这个问题量化了。

三件事从这张表里能看出来。

第一，人民币几乎不动。从T-6月到T+6月，最大波动0.4%，多数窗口是0.0%和负0.1%。这等于说，美国中期选举对人民币汇率的直接影响，在历史上基本可以忽略。这条数据比任何定性分析都有说服力。

第二，上证综指选后6个月平均涨21.5%，是这张表里最强的资产。但是这个数字要谨慎看——A股1990年才有，完整的美国中期选举样本只有1994、1998、2002、2006、2010、2014、2018、2022这八次左右，均值很容易被某一次大牛市拉高。八次样本的均值，不能当概率用。

第三，离岸资产弹性更大。纳斯达克中概股选后3个月涨15.4%，6个月涨19.1%，比A股猛得多。这印证了一个常识——离岸市场对美元流动性更敏感，波动更大。恒指和MSCI中国也是这个逻辑。所以如果要做"选举后买中国资产"这个交易，弹性最大的是中概和港股，不是A股。

传导链到底怎么走的，五层衰减

美国中期选举影响A股，中间隔了五层，每一层都会衰减。搞清楚这五层，比记住一个21.5%有用得多。

1. 第一层，选举结果改变美国财政和监管预期。这一层是直接的，几乎无损传导。
2. 第二层，财政和监管预期改变美债收益率和美元指数。这一层已经有明显衰减，因为美债和美元的主要驱动是美联储和通胀，不是国会归谁。汇丰的数据能佐证——1974年以来13次中期选举，美元8次下跌，但最近四次全部上涨，说明选举本身不是美元的方向盘。
3. 第三层，美债收益率和美元改变人民币汇率和外资流向。这一层衰减更多，因为人民币的定价权在国内，中间价引导、跨境资本管理、逆周期调节都是硬约束。中国金融信息网那篇汇率报告提到一个细节：今年以来中间价有94%的交易日位于市场成交价右侧，这是明确的预期引导。
4. 第四层，外资流向改变A股风险偏好。这一层要看A股自身的位置。现在A股整体不存在明显的高估值压力，2026年2月CPI同比1.3%、PPI同比负0.9%，货币环境以稳增长为主，所以外部冲击未必能把A股拖进跟跌逻辑。
5. 第五层，风险偏好改变板块表现。这一层已经跟选举没什么关系了，主要由国内政策和产业周期决定。

五层衰减下来，A股受到的影响必然有限。浦银国际的结论就是这么来的——A股受中期选举影响有限，美元兑人民币变动不大，港股对选举结果相对敏感但A股相对有韧性。

但是有一层反而被放大了

这里要小心一个反直觉的地方。中信证券的判断是，分裂政府有"对内对冲、对外放大"的双重属性。

对内，军费扩张和减税延续受国会制衡，财政扩张放缓，美债长端利率压力缓解。对外，对华政策的引擎还在行政权，国会制衡不构成对华缓和的理由，反而可能因为两党竞速而强化精准对抗。

这个逻辑很关键，而且有实证支撑。清华大学战略与安全研究中心的梳理显示，2015年到2024年，美国国会涉台法案从个位数上升到近70件，两党议员联合提出的从4件升到20件以上，第116届国会之后跨党派涉台法案年增长率都在40%以上。对华强硬在美国已经是"政治正确"，是两党之间唯一没有政治成本的议题。

2026年不是2018年，这条必须说清楚

2018年那次中期选举，A股确实被拖累得厉害，但原因不是选举本身。那年是加息周期叠加贸易战，标普500自己在四季度跌了14%，A股跟着跌。选举只是背景板。

2026年的条件完全不同：

• 中美关系有了新定位。特朗普访华，双方确定"建设性战略稳定关系"，成立贸易理事会和投资理事会，解决彼此农产品市场准入关切，在对等降税框架下推动扩大双向贸易。
• 关税这条线被司法压住了。美国最高法院裁定特朗普关税政策违法，显著降低了对美出口的关税成本。行政权再想升级，成本比2018年高得多。
• 人民币有真实支撑。上半年对美元升值约3%，1月银行代客结售汇顺差888亿美元是历史第三高，前两个月累计顺差1439亿美元，相当于2025年全年顺差的62%。直接投资外资股权项净流入384亿美元，连续六个季度净流入。
• 中国债市反而成了稳定器。美伊冲突以来美债收益率上行约38个基点至4.34%，英债上行约70个基点，而中国10年期国债收益率小幅下行至1.81%。这说明中国资产的稳定性在被更多关注。

所以"中期选举到关税升级到A股大跌"这条2018年的老剧本，今年大概率不会照演。这不是乐观，是因为条件变了。

那A股到底该盯什么

不是"谁赢"，是三样东西。

两条值得单独说的线

自主算力这条线，逻辑反而被强化了。中信证券的推演里有一句：情景A（分裂政府）下，"AI竞赛烈度上升对自主科技板块反而有利"。这个逻辑是，美国那边如果因为民主党监管导致数据中心和算力扩张放缓，中国的自主算力链反而相对受益。这条对国产算力、半导体设备是正面。当然这是中长期逻辑，短期还是看订单和业绩。

医药这条线，要分两层看。中期选举对医药的影响主要在两条线上：一是FDA的审批节奏和政策取向，二是CXO的海外订单。民主党历来在药品定价上更激进，IRA的药价谈判就是民主党推的，如果民主党横扫，药价谈判范围扩大的概率上升，对跨国药企是压力。但对中国CXO来说，订单主要看全球研发投入和产能转移，跟美国药价政策的关系是间接的。这两层不能混着说。

06三阶段判断总表

把上面所有推演压成一张表，方便对着时间轴看。

07五个容易踩的坑

1. 把"选后必涨"当成铁律

   1950年以来确实每次选后12个月都是正的，但是1978、2002、2018这三次，按瑞银的口径选后表现是负的。这三次的共同点都是利率在往上走。今年也在加息周期里，所以这个规律要打折。规律是概率，不是承诺。

2. 把"分裂政府等于对华缓和"当结论

   这个判断错得最普遍。分裂政府在对内是刹车，在对外是油门。涉华议题是两党唯一没有政治成本的议题，国会换了主人，只会让两党比谁更硬。过去十年涉台法案从个位数涨到近70件，跨党派联合提案从4件涨到20件以上，这个趋势跟哪个党控制国会没关系。

3. 把"民主党赢等于科技股完蛋"简单化

   监管噪音不等于监管落地。参议院多数立法需要60票才能突破阻挠议事，民主党就算拿下参议院，也未必凑得够60票。真正要防的是调查和听证带来的情绪冲击，不是立法。这两件事的量级差很远。

4. 忽略认证期和债务上限这两个真正的风险点

   市场现在盯着11月3日，实际上从11月3日到2027年1月3日这两个月里，有四道坎。这四道坎里任何一道出问题，都比选举结果本身更能砸盘。尤其是债务上限——两党政策中心预计2027年冬末至仲夏可能再触上限，之后财政部靠现金储备和特别措施撑6到9个月才到"x日"。如果共和党在跛脚鸭会期提前提高上限，这颗雷就拆了；如果没拆成，2027年会有一次大博弈。

5. 忽略12月11日这个日子

   2027财年政府拨款协议的最后期限就在这天，如果谈不成，政府部分机构停摆。这个时间点比选举日晚一个多月，正好在"大家都以为事情结束了"的时候。市场对这种事通常反应过度然后快速修复，但杠杆仓位会先被打掉。

08最后一句